经济痕迹︱我为什么看好人民币汇率？

2016年人民币对美元汇率由上年末的6.4936贬值至6.9454，全年累计贬值6.5% . 最大的一年。

受此影响，我国外汇储备也不断缩水，年底降至3万亿美元。笔者粗略估算，不包括非美币汇兑损益、外汇储备资产估值变动、官方储备资产中其他资产变动、黄金储备、官方未计入其他外币资产变动储备。贬值预期引起的居民和企业实际购汇规模约为2500亿美元。

那么，今年人民币汇率会怎样呢？已经有很多相关的预测。笔者认为，在贸然给出一个数字之前，需要从几个层面进行分析：

第一，目前人民币贬值压力的来源是国内还是国外？

离岸市场人民币存款规模原本有限，2012年受欧债危机影响，一度下滑。此后恢复增长，直至2014年底。当时，香港离岸人民币存款余额一度突破1万亿。此后，离岸人民币存款规模再次开始下降。目前，香港离岸人民币存款余额约为6000亿，即两年减少4000亿，折合约500亿美元。从规模上看，离岸市场不足以继续成为人民币贬值的源头。

当然，由于离岸市场的自由度高，其波动性常被用来观察市场情绪的变化。去年初和今年年初，中国人民银行两次干预离岸市场（使离岸人民币资金利率飙升至60%以上），意图通过影响市场情绪离岸市场非常明显。但在离岸市场出手2012年澳币对人民币汇率，并不意味着人民币贬值压力来自国外。相反，这种压力的来源是国内市场。

二、如何观察市场对人民币汇率的预期？

在金融市场上，各种消息叠加交织，造成各种资产价格的波动。就单一金融资产的价格而言，如果能找出影响其市场预期的主要因素，就可以推断出其价格走势。

人民币汇率受多种因素影响，包括美元走强、中国进出口变化、中外金融往来、货币当局的政策导向、市场对中国经济前景的预期以及某些突发事件. ，还有很多。在众多不同的信息中，哪一个或几个是主要的？

我从黄金开始。作为货币和金融市场的重要投资标的，黄金价格对各种信息非常敏感，因此是最难掌握的。如果我们把黄金价格和人民币汇率放在一起，比较它们的波动曲线，我们可能会发现国内市场不同阶段人民币汇率预期的主导因素。

危机初期，中国人民银行采取了盯住美元的汇率策略。从2008年危机爆发到2010年6月“二次汇改”，人民币汇率基本稳定在6.83左右。上图选取2010年6月至今的时间段进行观察。如图所示：

1.美元因素占主导地位。2010年6月至2012年初，以及2016年8月下旬至今，这两个时期的人民币汇率和黄金价格走势高度一致，均与美元指数呈负相关。

2.经济内生升值阶段。2012年至2013年，人民币汇率保持坚挺，同期美元指数也有所反弹2012年澳币对人民币汇率，金价震荡下行。期间，人民币加息、美联储两轮QE、欧债危机爆发等重大事件发生。总体而言，支撑人民币走强是一个相对较好的经济趋势。2012年至2013年，人民币汇率从6.39升至6.05，升值幅度超过5%。

3.中国人民银行主导贬值阶段。2014年初，中国人民银行干预人民币中间价持续走强，引发震荡贬值。但从外汇储备规模来看，市场并未立即形成强烈的贬值预期。此后，美元因美联储加息（以及加息预期）而走强，人民币预期持续升温。直到中国人民银行宣布“811汇改”，市场才将此解读为央行确认人民币贬值。从央行的操作方式来看，确实是引导市场预期走向贬值，目的是扭转人民币兑一篮子货币的强势。这种情况一直持续到 2016 年 8 月，人民币兑一篮子汇率指数从 100 多点跌至 95 点左右。

有了以上筛选，我们不妨回到文章开头的问题：今年人民币汇率将如何走？目前，人民币汇率的涨跌仍处于以美元为主的阶段，但很可能已经走到了尽头。去年11月以来的“特朗普效应”明显减弱，市场对美联储实际加息的预期也在减弱。两者叠加的结果是，美元指数不会继续上涨，而是在100左右上下波动。

这个判断让我看好人民币汇率的走势——制约汇率的因素（美元指数）减弱，等于扩大了中国人民银行利率政策的空间。这无疑是一大利好，对于走下坡路的中国经济来说也是无价之宝。